断层线(完整版)- 第37部分

我们应该限制竞争吗？

一个惠泽普通民众的健康的金融系统需要竞争和创新。寡头垄断意味着对于拐头而言利润的获得是非常容易的，因此他们会非常不愿意冒险。而与之相反的是，将机会扩展到新的需要更多服务的客户和未来的创新者那里，要求金融系统愿意承担合理的风险，而这必然需要竞争。在自由市场经济的危机时期，这不是一个受欢迎的观点，因为此时的自然趋势是去谴责市场以及像竞争这样使市场自由的因素。

大萧条时期的主要担忧之一是价格过低，而错误的判断了过度竞争。“罗斯福新政”是通过形成卡特尔推高价格。为了平滑通过必要立法的政治路径，竞争往往被描述为“经济的同类相食”、“致命的价格战”。“粗野的个人主义”正式地成为了“工业强盗”。意味着创造卡特尔和压制竞争的监管成为了“公平竞争法典”，而各种形式的官方批准的勾结共谋被刻画成“合作行为”。当然，寡头企业对于经济的监管和卡特尔化是十分配合的，因为这对于他们而言会使很多事情变得简单。

现在危机中的主要担忧聚焦于风险的低估。再一次的，这一担忧颇具吸引力地错误地指责银行间竞争。正确的方法应该是减少各种来自于实际和潜在的政府介入和羊群行为造成的风险估价的种种扭曲。我们不应该对所谓“粗野的个人主义”过分担忧，真正应该担忧的是无差异的集体思考，因为这是系统性问题的首要来源。

一个竞争性的系统也更易于产生金融创新，而这也是机会扩展和风险扩散的必要前提。现代的金融创新看似与信用违约互换、担保债务凭证、衍生证券这些除了华尔街之外没有人认为应该被创造出来的产品成了同义词。但是，要看到，创新也为我们带来了货币市场账户、信用卡、利率互换、指数基金、交易型开放式指数基金，这些都被证明是极为有用的工具。所以，金融创新所带来的好与坏是伴生的。一些人建议完全禁止提供任何未经审查的金融产品，就像食品和药物管理局对新药品进行审查一样。这一建议可能有点过了，因为许多产品只是对之前的产品作微小的改进，而且并不是十分危险的，在实际使用之前没有办法真正被理解。温和自由的试验应该被允许，但是大面积的扩散应该等到监管者真正了解某项创新并知道该如何面对随之产生的系统性风险之后才能进行。

更一般的是，在一个不断变化的全球经济中，停滞往往是不稳定的最大来源，因为停滞意味着该系统没有适应变化。相反的，竞争和创新帮助系统调整，而且如果被正确地引导，竞争和创新是多样性、弹性、以及随之而来的动态稳定的关键。批评者会很快指出竞争和创新在经济上行发展到危机的过程中会导致更大的不稳定：毕竟，像二次、三次担保债务凭证这样的证券是极端难以被定价的，因为一旦抵押贷款开始出现违约的话，它们就变得全无市场。然而，并非竞争本身，而是扭曲的银行家逐利动机和风险价格导致了这些有害工具的产生。

减少不良动机和价格扭曲：管理对政府介入的预期

正如我们在第七章所讨论的，承担过度风险的某些动机也许是从在银行内部和外部管理的故障带来的。这些机制需要被修正，我将会在下面讨论一些可能性的选择。但是一个系统性故障的首要原因总是对风险的低估。而低估的来源，其一是非理性繁荣：起初的、适中的风险低估互相推动直到它们累积为巨大的问题。然而，这样的泡沫一般不是凭空突然出现的。导致现有危机的风险低估，部分来自于对政府或者中央银行对市场的介入的预期。并且，自从危机爆发以来，财政部和美联储强力地介入了市场，从而证实了之前市场的预期。对于认为政府或者其代理人会支撑房地产市场或流动性市场的预期，我们需要找到一个办法消除。

终结政府对金融机构的补贴和特权

和政府介入特定市场一样具有破坏性的是政府对特定金融机构的支持。自由企业资本主义的本质在于让失败和成功拥有同样的自由。市场往往亲睐那些政府会在其失败时进行扶助的机构，对他们往往不太问问题，而且给他们自己的产品太多的资源。更过分的是，这样的保护扭曲了竞争形态。我们必须以这样的系统为目标：即在这个系统中，没有私人机构直接或间接地被政府进行保护；在这个系统中，每个私人机构都知道如果犯了严重的错误，其后果将由自己全部承担。

制定适应经济周期的监管规则

当我们从恐慌中恢复过来，正直的政治家觉得有必要做些什么。被公众指着脊梁骨责怪曾经的不作为的监管者们几乎想要实施任何限制，而脆弱的资产平衡表和对危机的生动记忆使得银行家们避开任何可能的风险，因而对监管者们所要实施的限制更能够接受。但是，我们的改革似乎是在以下幻觉中的：被监管的金融机构和市场是静止和被动的，监管环境不会随着经济周期变化而变化。具有讽刺意味的是，监管在经济周期的底部最严厉，而此时市场中没有太多需要监管的参与者。相反，在经济周期的顶部，市场自治的误解却是最流行的，而此时却是经济系统最危险的时点。我们需要认识到这样的差别，并制定出适应经济周期变化的监管规则，因为与周期不适应的规则不会持续长久。为了能够更好的创造出能够贯穿经济周期始终的稳定性——即不被周期影响的——新监管规则应该是全面的、非随意决断的、依情况而定的、具有成本效益的。

能够适用于运用了各种不同的杠杆的金融机构的监管不太可能在繁荣时期鼓励金融机构行为从严厉监管下的模式向放松监管下的模式转变。这样的转变成为不稳定的来源之一，因为其破坏性的后果会反过来通过无法预见的渠道，在繁荣中打击被严格监管的机构。比方说，花旗集团曾经将资产担保证券（assetbacked　securities）摊薄放在资本化的表外，但这些证券在商业票据市场枯竭时转回到其资产负债表上，这造成了花旗集团巨大的问题。我们必须认识到由于金融部门的所有领域互相都紧密联系着，因此，要创造出一个绝对安全的区域是极其困难的，忽视在所谓的安全区域外的行为是轻率鲁莽的。

那些非随意决断的、透明的监管有着更大的机会被遵守，即便在极度乐观的时期。在这种情况下，媒体和大众中的利益相关成员能够更容易地监督市场参与者，从而部分地为监管者分忧。而被监管者也清楚监管规则会怎样实施。这种规则的一个例子是1991年联邦储备保险公司修正法，该法案要求监管者对法定资本降低到一定水平以下的银行采取一系列收紧银根的措施。该法案的缺点在于公众和媒体很难实时监控银行的法定资本，因此就很难监督监管者是否按法律要求去做了。不过，该法案为新的法规提供了可能的发展方向。

尽管存在这可能性，只有在十分需要时监管才应该被实行：监管应该再有害的大事件发生时启动，而不应该是一个常态的存在。这样依据情况触发的监管有两个影响。其一，因为他们只有在特定时间才会介入，他们比总是存在的监管少了很多麻烦，银行也不用用那么多的聪明人去发明绕过监管的办法。其二，监管的要求水平——比如对资本水平的要求——可以在必要时提高，从而能够达到预期的效果。

最后，这样的监管对于被监管者而言遵守起来并不特别的昂贵，又或者说，对于监管者实施起来也比较不容易被绕过或者被忽视。而且，这样的监管在关于过去问题的记忆消退后，也能够有更持续的影响力。

减少对尾部风险的寻找

让我们将所有上述原则应用于以下具体问题：我们怎样防止差一点就给金融部门带来毁灭性打击的系统性尾部风险的发生呢？我将精力集中于讨论两个相关的尾部风险的例子——存在于优先资产担保证券中的违约风险和以极短期债券为存在潜在流动性风险的资产进行融资所带来的流动性风险。我探讨了减少上述风险的详细建议，因为第一眼看起来有道理的方法常常在仔细审视后产生更多的问题。

正如我在第七章中论述过的，如果他们能够在业绩评估手段里较好地将风险隐藏起来的话，金融系统的每一个层级都存在着涉足尾部风险的强烈动机。那些放弃尾部风险的人愿意放弃相应的收益；而那些涉足尾部风险并小视该风险破坏力的人则将该风险带来的收益看成纯利润，看成是他们天生智慧的结果，没有看到其实这些所谓的利润只不过是对其对应高风险的补偿而已。贩卖风险所带来的收益与这些风险可能带来的预期损失是成比例的（如果预期地震发生的可能性越大，则相应的保险价格就会越高）；收益越多，金融公司的销售部门就愿意冒越高的风险（因为当他们的公司最终要面对这样的风险所带来的损失时，这些人并不认为他们还在公司里）。太多的金融机构急切地涉足一些代价极其昂贵的风险领域，因此他们会在过低的价格水平上对这些风险产品进行竞争。这样做的后果就是创造出太多的风险。

因为风险水平过高，如果每一个人都预期政府或是美联储会对尾部风险冲击下的市场或金融机构施以援手，那么，事情会变得更糟。在这种情况下，由于政府提供的类似安全网的预期，即使清醒地看到风险，涉足尾部风险的人仍然会认为是值得的。很少有金融机构愿意错过这一风险盛宴的狂欢。因此，如果足够多的机构这样行为并推动对政府介入的预期，那么开始时作为隐蔽风险和愚弄市场的企图就变为会被市场奖励的一个公开的有利可图的交易。

如果认识到尾部风险，或者说是知道该风险是被证券市场所鼓励的，那么面对这种风险的方法就是