末日博士鲁比尼的金融预言- 第2部分

随后，金融危机朝着预期的方向发展。由于可以很廉价地借到大量贷款，那些热门资产的投资也变得十分容易，供求关系很快失衡，价格也随之上升了。这仅仅是一个开始，随着价格的上涨，这些资产可以轻易地被再抵押，融到更多的资金。简单地说，借款者使用了金融杠杆。

2000年以后，这种借贷方式在美国流行起来。由于房屋升值而工资不动，人们就把房屋当做了自动提款机，以房产增值抵押贷款（home　equity　withdrawal）或房产抵押贷款（home　equity　loans）的形式向银行借款。随着房价的走高，人们可以通过二次抵押，用借款买来的房屋贷到更多的资金。截至2005年第四季度，房产增值抵押贷款超过了1万亿美元，使人们的生活水平远远超过了其实际支付能力。同时，家庭储蓄率降到了零，甚至变为负数，这是自“大萧条”以来前所未有的。由此，负债消费影响到了实体经济，家庭和企业对商品和服务的过度购买刺激了经济不可持续地增长。

这陷入了恶性循环。随着经济增长加快，居民收入和公司利润不断上升。对风险的防范意识弱化，借贷成本降低，家庭和企业借钱花销越来越容易。从这个角度上来讲，资产泡沫不再是人们的担心所在，而是变成了经济增长、消费增加和商业冒险的动力之源，这简直就像海市蜃楼一般！

即使身处典型的“繁荣－衰退”循环之中，“非理性繁荣”及不断上升的狂热和欺骗行为等投机信号都已经显现，人们还坚信“这次和以往不同”，并声称繁荣将永远不会停息。美国的投资者都梦想着他们的房屋价格每年会上涨20％，在此鼓舞下，他们也坚信可以借到越来越多的钱。同样的狂热情绪也充满了影子银行体系，如对冲基金、投资银行、保险公司、货币市场基金等等，它们的资产价值也随着房价的上涨而不断升高。

当这些资产的供给超过了需求时，泡沫的增长开始停止，人们对价格上涨的预期消失，借贷变得十分困难。就像生火需要氧气一样，泡沫需要杠杆和热钱，当这些前提条件不具备了，价格就会下跌，去杠杆化就会开始。当美国的新房供给量超过了需求量的时候，这一过程开始了。天价的房屋和按揭利率吓退了投资者，在狂热中兴建的大量房屋也就找不到买家了。

当泡沫开始破裂，其结果也就显而易见了。资产价值的下跌引发了增加保证金的恐慌潮，借贷者被要求提交更多的资金或者抵押物以弥补价格的下跌，这进一步导致借款者低价抛售他们的资产。当资产供给量迅速超过需求量，价格进一步下跌，抵押品的价值随之骤降，更多的保证金要求也就产生了。为了迅速逃离旋涡，人们都去追逐流动性更强的资产，抛售泡沫资产。在价格远远超过基础价值的资产泡沫破裂时，资产的价格会远远低于它们的基础价值，恐慌就这样造成了。

这就是2007年…2008年发生的事情。当房屋投资者违约后，以按揭贷款为基础的衍生证券市场开始崩溃。大量持有这些衍生证券的机构开始抛售，以降低风险。当每个市场都发生崩溃后，银行的压力增大，它们开始收紧业务，停止放贷，触发了整个经济中的流动性和信贷危机。个人和企业不再可能得到融资，在负债的压力下，商品和服务消费大大降低，经济陷入收缩。金融系统的危机传到实体经济，造成了大量的附带损失。

这次金融危机，和以前的历次危机很类似。与传统的认识相反，金融危机不是“黑天鹅”，而是“白天鹅”：市场繁荣和崩溃的信号都是可以预测的。回顾历史，曾经发生了无数次金融危机，在大萧条之前更加频繁。有些只是发生在某个国家内部，有些超越了国界，造成了世界性的灾难。只是，历史上的经济危机往往被认为是低度文明时代的产物，而被人们遗忘。





黑暗时代


金融危机各式各样，在资本主义兴起之前，往往表现为政府的渎职。从12世纪开始，像西班牙和英国这些国家，故意降低货币中的金银含量，期冀以次充好。当纸币出现以后，这种通过货币贬值来削弱债务的做法更为容易，政府可以通过印刷钞票轻而易举地逃债。这种做法首先出现在1072年的中国，并在很久之后的18世纪开始在欧洲国家流行。

当政府欠外债时，违约更为容易。在14世纪中叶，爱德华三世就宣布拒绝偿还欠佛罗伦萨银行的借款，在这个意大利商业中心引起了不小的恐慌。后来，这变成了一种风潮，14世纪后，奥地利、法国、普鲁士、葡萄牙以及西班牙都曾出现过拒绝偿付外债的情况。这引发了这些高负债的政府的信任危机和社会的不稳定，但并非是资本主义制度的产物。





资产泡沫的诞生：16…17世纪


在16…17世纪，当世界上第一个资本主义国家荷兰兴起后，一种新型的经济危机出现了，也就是资产泡沫。17世纪30年代，郁金香热充斥着这个国家，投机者把数量稀少的郁金香球茎价格哄抬到难以想象的水平。历史学家对这种豪赌的后果争论不休（有的经济学家甚至否认这次泡沫，认为所有的泡沫都是由市场基本面驱动的），但这次巨大的泡沫带来了灾难性的危害却毋庸置疑。另外一个臭名昭著的资产泡沫案例是1710年代的密西西比公司（Mississippi　Company）泡沫，约翰·劳（John　Law）的这家公司曾垄断了大部分的法国经济。1719年，在其最辉煌的阶段，这家企业控制了很多公司，比如国家铸币厂、国家银行、大部分国债以及大量后来成为美国国土的土地。

在同一时代的英国，资产泡沫危机也不相上下，危机的中心是一家叫南海公司（South　Sea　Company）的企业，它控制了几乎所有的英国国债。对南海公司股票的投机吸引了投机者购买各种公司的股票，包括那些骗子公司。当南海公司的股票价格上升了1000％时，抛售涌现了，股票市场的崩溃引发了经济的毁灭，使得整整一代的英国投资者对金融市场敬而远之。更大的危机重创了法国，约翰·劳的公司破产使得法国的金融市场停滞了几十年。





发达国家金融危机的全球蔓延：18…19世纪


这些危机的狂热、恐慌和破坏程度在历史上都是著名的，但它们还没有引发世界性的金融危机。而1825年的金融危机扩散到了全世界，它起源于英国，是一次典型的金融危机：热钱充斥（英格兰银行的纵容）、资产泡沫（就像近年来的秘鲁等发展中国家的股票、债券市场泡沫那样）、以及更为普遍的欺诈行为（如向无知的投资者兜售一个虚构的博雅斯共和国＇1＇的国债）。

当泡沫破裂之后，大量英国银行和公司纷纷破产。就像英国经济学家沃尔特·白芝浩（Walter　Bagehot）描述的那样，“一时间恐慌和难以置信的混乱涌现，人们不知道该信任谁，信贷活动几乎停滞，几乎在一夜之间物物交换在这个国家重现。”白芝浩是首批提出中央银行应当在社会恐慌和金融体系混乱时充当最后贷款者角色的经济学家之一。他遗憾地说，“政府应该出来救援，……但是，它们却拒绝这么做。”金融危机迅速传遍欧洲，并使投资者从拉丁美洲撤回资金。到1828年，除了巴西以外，所有拉美国家的政府债务发生危机。直到30多年后，对这些国家的投资才恢复到原来的水平。

1857年的金融危机也给世界造成恐慌。这次，泡沫由美国开始，投机的对象是黑奴、铁路、金融工具以及土地。泡沫破裂后，纽约的银行开始恐慌，纷纷收紧信贷并试图尽力保全其资产。但是这并没有用，银行的债权人大量赎回，抽干了银行的金银储备，这是典型的银行挤兑事件。不到一个月，恐慌袭击了伦敦，英格兰银行的储备以同样的速度被抽干。后来，恐慌传遍整个欧洲，以及印度、中国、加勒比海国家、南非、拉丁美洲等地。世界各国纷纷蒙受灾难，这次金融危机终结了近代史上最久的一次经济扩张。

19世纪最典型的一次世界金融危机发生在1873年。英国和欧洲大陆国家又一次制造了大规模的投机，这次投机的对象是美国和拉美国家的铁路，以及其他投资项目。更为糟糕的是，普法战争后法国向德国支付了大量战争赔款，催生了德国和奥地利的房地产市场泡沫。当泡沫破裂后，维也纳、阿姆斯特丹和苏黎世等地的股票市场崩溃，引起欧洲的投资者抛售海外投资，这冲击了本身处于铁路债券泡沫中的美国市场。投资银行家杰伊·库克（Jay　Cooke）发现他的新北太平洋铁路建设债券开始无人问津，他的投资银行和铁路债券都陷入危机，给华尔街造成了大规模恐慌。这些灾难传到欧洲，引发了第二波恐慌，多数国家都陷入经济衰退和通货紧缩的旋涡当中。在美国，四分之一的铁路建设停工，造成大规模失业和工资骤降，进一步引发了罢工和流血性骚乱。这次危机除了波及到美国和欧洲，对土耳其帝国、希腊、突尼斯、洪都拉斯、巴拉圭等国也都形成了冲击。

这只是19世纪的经济危机的一部分，此外还可以罗列出很多，如1819年、1837年、1866年以及1893年等等。每次经济危机都有其特性，但也都表现出类似的特征：它们大都发生在发达的国家，先是对借贷和资产的投机，然后泡沫破灭，进而引发银行系统的危机。当出现世界性的经济衰退后，那些依靠出口的国家也陷入经济萎缩。政府财政收入下降，使许多国家的内、外债出现违约。有时，债务违约会使发展中国家的投资者倾家荡产，其恶劣影响超越了经济范围本身。





金融危机引发世界性的经济危机：20世纪


20世纪早期的经济危机也是如此。1907年发端于美国的经济危机，是由股票和房地产市场的泡沫破灭引起的。拥有复杂的股权关系，游离于商业银